《四哥价投笔记｜2026-07-16 ：AI挤预算，医药重估》
今日全盘看点：资金开始从显卡仓库，转身去药企账上数现金
前几天我们连续讲了同一条线：AI 不是退潮，而是从“谁敢花钱”进入“谁能把资本开支变成毛利、现金流和客户留存”的验账阶段。今天这条线又往前拧了一圈，已经不只是云厂和芯片厂之间分利润，而是开始挤压企业 IT 预算、软件支出、车企成本、地方电网和数据中心审批。
今天最有增量的变化在两边。一边，AI 硬件和存储仍然有真景气，ASML 指引上修、存储长协、长鑫 IPO 都说明“卖铲子”没有结束；但 IBM 业绩预警、CoreWeave 讨论对冲存储价格、纽约州暂停大型数据中心审批，又说明硬件景气正在把成本和政策约束传导到更宽的商业系统。另一边，A 股资金从高位科技流出，医药、白酒、红利、消费集体修复，但这里不能混在一起看：创新药有医保规则、BD 出海和 CXO 订单三重支撑；白酒更多还是渠道去库存后的低位喘息；红利是风格轮动里的现金流锚。
我的定性很直接：今天不是“AI 输、老资产赢”，而是市场开始把所有资产重新分成两类，能把投入变成可验证现金流的继续给估值，靠情绪、杠杆和故事撑起来的要降温。仓位上，AI 继续盯供需最硬的存储、光刻、商业基础设施连接层，但不能上杠杆追高；医药可以从超跌修复提升到产业反转观察位，但只看源头创新、出海现金流和订单兑现；白酒消费只能先当修复，不要把库存周期底部误读成新黄金十年。
本日线索防呆索引：今天能看到明确动作的是价值十一年继续减持高位科技并加仓低估方向、懒猫投顾组合继续发车且提高 A 股比例、金牛远望号把均衡组合发车倍数提高到 1.8 倍、吃息佬披露长江电力分批卖出降成本换仓。最终精选深拆迪哲医药、ASML、泡泡玛特、比亚迪四家公司。
主线重定价：AI还在烧钱，但市场开始问谁被挤出去
1. 先把今天的底牌摊开
| 变量 | 今日可确认事实 | 对资产定价的含义 |
|---|---|---|
| 创新药 | 医保初审通过率提升，商保创新药目录落地；上半年创新药 License-out 总额被多篇文章提到约 976 亿至 1100 亿美元区间 | 医药从单纯超跌修复，开始进入政策底、产业底、出海现金流共同验证 |
| 存储与长鑫 | 长鑫科技发行价 8.66 元，发行市值约 5792 亿；市场围绕其千亿利润预期、流通盘和科技价值锚展开定价 | 长鑫不是普通新股，而是 A 股存储链的估值锚，也会虹吸科技流动性 |
| AI 挤出效应 | IBM 预警称客户把预算转向服务器、存储、内存采购；软件业务增速不及预期 | AI capex 开始从云厂财务表，扩散到普通企业 IT 预算和软件估值 |
| 光刻设备 | ASML 二季度收入 93 亿欧元、毛利率 54%，全年收入指引上调至 430-450 亿欧元 | 存储和先进制程扩产仍在兑现，卖铲人有订单，但订单披露减少需要警惕 |
| AI 应用连接层 | 支付宝阿宝、蚂蚁阿福、微信小微助手、Meta/Tencent 的 AI+ 工作流被反复讨论 | AI 估值锚从底层硬件，扩散到能组织商家、交易、服务和用户数据的平台 |
| 白酒消费 | 五粮液上半年利润高增主要来自一季度，二季度利润约 7-11 亿；多家白酒仍在控货去库存 | 白酒有低位修复条件，但行业仍在需求和渠道双重调整期 |
| 汽车成本 | 存储芯片和碳酸锂涨价压向车企，赛力斯上半年预亏 15-18 亿 | 新能源车从销量战进入利润表压力测试，规模不等于股东回报 |
2. 创新药：这次不是喊口号，是全球药企开始付首付款
医药今天的信号，不能再简单写成“老登反击”。政策端，医保目录初审通过率提升、首创药价格保护、简易续约降幅透明化、商保创新药目录落地，核心变化是医保从单边控费转向价值分层支付。创新药过去几年最伤估值的，是“研发出来也被医保砍到没利润”；现在规则开始让真正有临床价值的产品获得回收研发成本的窗口（参考《创新药反转确立了吗？》）。
产业端更硬。今天多篇文章都提到，2026 年上半年中国创新药对外授权交易已经接近或达到去年全年大部分规模，信达、恒瑞、百济、迪哲、翰森等案例把过去“讲管线”的故事变成了“收首付款、拿里程碑、分 royalties”的现金流结构。风口投资学把方向分得很清楚：一类是潜在出海，管线还没完全定价；另一类是出海现金流可见，未来几年里程碑款和销售分成开始进入业绩能见度（参考《医药全面爆发》）。
市场上的多头情绪也有节制地抬头。望京博格投基披露自己整体仓位约 75%，继续把港股通创新药作为核心重点配置方向之一，并把“政策利好+产业基本面”作为反转确认依据（参考《创新药反转基本确认~2026年7月15日 市场温度》）。但我会加一条冷水：创新药反转不是所有医药小票一起飞，而是从“管线数量估值”切到“临床不可替代性+全球商业化定价+现金流 runway”的估值。
我的私房结论：这条主线可以买方研究，不适合情绪追涨。真正值得跟的是三类公司：第一，源头创新被 MNC 用大额首付款验证；第二，CXO 和上游订单能从下游研发回暖中直接受益；第三，现金流足够撑过临床失败风险。没有差异化靶点、没有资金安全垫、只会蹭 AI 制药标签的，反弹里也只是流动性筹码。
3. AI硬件：存储仍紧，但利润和预算开始重新分账
存储线今天最关键的不是长鑫能涨多少，而是“硬件短缺”正在从资本市场叙事变成企业预算事件。IBM 的预警给了一个非常直观的样本：客户把季度资本支出优先转向服务器、存储和内存采购，软件和服务合同被推迟，结果 IBM 软件业务增速不及预期、基础设施也承压。高盛把这理解成存储短缺从超大云厂扩散到普通企业 IT 买家的挤出效应（参考《高盛一线交易员：韩股关键支撑位完好，机构逢低买入，散户割肉出局》）。
这和前几天我们讲的“AI 验债”是一条线，只是今天验到了软件预算。AI 算力不是凭空多出来的，服务器、存储、内存、电力、折旧都要有人付钱。CoreWeave 一边签存储长协，一边讨论用看跌期权对冲未来存储价格下跌风险，本质上说明长协锁供应的同时，也把周期下行风险锁进了资产负债表（参考《一手签存储长协、一手做空存储股票？CoreWeave和华尔街探讨对冲策略》）。
长鑫科技是国内这条线的情绪锚。发行价 8.66 元、发行市值约 5792 亿、网上中签率被估在 0.6%-0.7%附近，市场围绕它能否成为科创 50 第一大权重、能否支撑 A 股科技估值体系展开交易（参考《一签怒赚10倍？长鑫科技打新攻略。》、《长鑫科技IPO，如何打新必中？打新规则详解》）。但猫笔刀的提醒更适合放在风险账里：SK 海力士 ADR 一夜大涨之前，韩国接近 40 万杠杆账户已经被前一轮清算打出局，杠杆错了，后面涨再多也和你无关（参考《好凶残的镰刀》）。
我的私房结论：存储景气是真，存储交易也是真危险。现在要区分三件事：原厂和设备厂赚供需错配的钱，云厂和企业客户承担成本上行，A 股一堆“伪存储龙头”可能只是组装和分销，定价权并不在自己手里。金牛远望号把德明利和长鑫放在一起对比，最值得记住的不是段子，而是那句底层判断：有定价权的存储制造，和靠采购颗粒再组装的存储概念，估值不该放在同一个框里（参考《风格逆转了？》）。
4. AI应用：从卖铲子，走到谁能组织真实商业流
硬件被追问 ROI 时，应用连接层反而开始变得重要。华尔街见闻今天把蚂蚁阿福、支付宝阿宝、微信小微助手放在同一张图里看，关键不是哪个 App 更会聊天，而是它们能不能把 AI 接进健康管理、支付、商家、服务履约和交易系统。模型能力不会自动变成服务，必须经过协议、接口、风控、生态适配和真实交易闭环（参考《是时候重估AI商业基础设施了》）。
卓哥投研笔记对腾讯的估值讨论，也是在同一个问题上。纯卖 API 的独立模型厂商会面对价格战和开源压力，Meta、腾讯这种把 AI 嵌入广告、游戏、云、视频号、小程序、企业工具和创作者生态的公司，反而有更强的场景定价权。企业预算第一阶段流向模型能力最强的人，第二阶段会流向能直接帮它降本增效的工作流入口（参考《部分机构只给腾讯明年10倍PE。我不认同》）。
实时交互视频模型也给了应用端一个新样本。Xmax X2.0 的重点不是“又一个视频生成 demo”，而是把视频从离线文件变成实时可操作界面：960p、24fps、毫秒级流式生成、API 每小时 20 元、端侧可跑。直播换装、短剧换主角、电商试衣、文旅二销、虚拟陪伴、智能眼镜，这些场景共同指向一个问题：内容不再只是先生产再分发，而是在消费瞬间按需生成（参考《为什么说以Xmax X2.0为代表的实时交互视频模型值得重视？》）。
我的私房结论：应用端不能再用“有用户就能重估”偷懒。真正值钱的是三层能力叠加：一是已有交易或工作流数据，二是能把模型能力塞进低摩擦入口，三是能向商家、企业或消费者形成增量收费。没有支付意愿的炫技应用，只会消耗 token；能减少退货率、提高广告转化、缩短交易链路、提升履约效率的应用，才可能接过 AI 的下一段估值棒。
真金白银：看他们把筹码押在了哪里
第一类：顶级大佬动态验证
今日语料里没有看到顶级投资人在过去 24 小时内披露新的明确建仓、清仓或可执行买卖点。巴菲特关于谷歌投资的表态、格雷厄姆方法论、腾讯减持快手等内容都有参考价值，但不是今天新增个人交易动作，不放进本类。
第二类：网络实战投资者追踪
- 价值十一年披露，最近一个多月持续减持科技板块相关基金和个股，把现金仓位加到低估的医药医疗、消费、化工、大金融、互联网和红利等方向。这个动作的核心不是追日内涨停，而是把高位拥挤资产换到“低估+基本面改善+政策催化”的组合里（参考《风格切换，越来越明确了！！》）。
- 懒猫投顾团队继续发车，并在 A 股回踩年线、触及关键支撑位后适当加大 A 股发车比例。它的动作偏宽基和资产配置，不是押单一行业反转，适合观察资金如何在美股 AI 不确定和 A 股高低切换之间重新配比（参考《发车！暴风雨前的平静？》）。
- 金牛远望号把指数和主动两个均衡组合的跟投倍数从 1.6 倍提高到 1.8 倍，同时把红利和消费的机会评级从 A- 降到 B+、发车倍数相应下降。这个动作比较务实：承认低位方向有修复，但不把修复当成无脑加仓（参考《风格逆转了？》）。
- 吃息佬披露了长江电力的实操记录：27.25 元初始建仓、27.07 元和 25.96 元加仓，分红摊薄后成本约 26.5 元，随后在 27.62 元、28 元、28.63 元分批卖出，把剩余底仓成本压到 23.5 元左右，并把资金转向股息率 5% 以上的垄断型央企标的。这是典型的股息率高低切和成本管理动作（参考《攒股收息：降低持股成本实操记录》）。
个股拆解：挤干水分后的商业底盘
迪哲医药：源头创新被全球药企重新定价
结论先行：迪哲医药今天真正的价值，不是连续 20cm 涨停，而是它用一笔 BD 交易证明了源头创新可以被全球药企用现金定价。连续涨停后市值突破 310 亿元，刚好跨过我们今天的精选门槛；它不是一个“亏损股变热门”的故事，而是 first-in-class 资产从估值困境里拿到了外部锚。
这笔交易很硬。迪哲把舒沃哲全球独家开发和商业化权利授予阿斯利康，6 亿美元一次性不可返还首付款，最高 4 亿美元临床开发里程碑和 5 亿美元销售里程碑，潜在总金额 15 亿美元。更关键的是，6 亿美元首付款本身已经超过 40 亿元人民币，几乎能覆盖公司过去八年累计研发投入 47.09 亿元的大头。
商业模式上，迪哲的难点在于源头创新不容易被二级市场估值。me-too 产品能用患者池、渗透率、定价快速算天花板；first-in-class 做的是罕见突变、耐药机制和无人区，临床失败风险更高，国内投资者天然不愿提前付估值。但舒沃哲在中美获批用于 EGFR 20 号外显子插入突变非小细胞肺癌二线治疗，WU-KONG28 入选 ASCO LBA 并发表于 NEJM，这些学术和监管背书最终转化成了阿斯利康的首付款。
壁垒来自两层。第一是管线质量，舒沃哲、戈利昔替尼、DZD8586、DZD6008 都不是简单跟随；第二是全球商业化外包给阿斯利康后，迪哲不必自己硬搭海外团队，可以把现金流继续投给后续管线。风险也要摆清楚：15 亿美元潜在总额不是全部落袋，后续管线仍有临床失败概率，全球商业化销售也要看适应症扩展和竞争格局。四哥的结论是，迪哲可以进入“源头创新价值重估”名单，但不能按交易日涨幅倒推长期空间（参考《连续涨停背后，迪哲医药撕掉“旧”标签》）。
ASML：AI争议再大，先进制造还是要买光刻机
结论先行：ASML 仍是 AI 和先进制程资本开支里最难绕开的卖铲人。今天它的财报说明，下游争论“AI 泡沫”时，台积电、韩国存储厂和先进制程客户还在用订单投票。它不是便宜资产，但确定性来自全行业绕不开的技术瓶颈。
二季度收入 93 亿欧元，同比增长 21%，毛利率 54%，净利润 29 亿欧元，同比增长 27%。更硬的是指引：三季度收入预期 110-120 亿欧元，全年收入指引从此前 360-400 亿欧元上调至 430-450 亿欧元，全年毛利率提升至 54%-56%。按指引，下半年收入增速会明显快于二季度，说明客户拉货节奏在后移并加速。
供需底层在两个环节。逻辑和先进制程端，台积电资本开支继续高位，2nm 和后续节点仍离不开 EUV；存储端，美光等厂商开始大规模引入 EUV 到 DRAM 制造，EUV 能减少多重曝光工序、缩短周期、提升良率。二季度 EUV 出货 16 台，收入约 37 亿欧元；ArFi 出货 23 台，收入约 19 亿欧元。韩国地区收入占比 43%，中国大陆占比 14%，也说明本轮增长更依赖韩国存储和台积电，而不是单一中国 DUV 采购。
壁垒不用多讲，光刻机不是靠钱就能短期复制的设备链，High-NA EUV 单价将达到约 4 亿欧元一台，后续 2028 年以后才可能进入大规模出货。风险在于两点：一是公司不再直接披露订单，前瞻透明度下降；二是 MATCH 法案等出口管制仍可能影响中国客户采购。四哥的定性是，ASML 不是 AI 概念股，而是先进制造的通行税；但通行税公司也要看估值、订单能见度和地缘政策，不要把确定性买成无风险（参考《阿斯麦 ASML：AI慌成一团，“铲子”热火朝天？》）。
泡泡玛特：真正要验证的是工业化造 IP，而不是 Labubu 神话
结论先行：泡泡玛特是好生意还是阶段性爆款，关键不在 Labubu 还能火多久，而在它能不能像腾讯游戏、字节内容那样，把一次性运气变成组织级复刻能力。今天这篇文章最有价值的地方，是把潮玩从“玄学审美”拆成了工业化 IP 生产问题。
2025 年泡泡玛特收入 371.2 亿元，同比增长 184.7%；归母净利润 127.76 亿元，同比增长 308.8%；毛利率 72.1%。这组数字非常漂亮，但也把争议推到最高处：THE MONSTERS 收入 141.61 亿元，占比 38%，单一超级 IP 的潮汐风险很高。潮玩比游戏更容易有审美周期，拉布布回落到常规状态并不奇怪，关键是老 IP 下滑速度能不能慢于新 IP 孵化速度。
拿腾讯游戏作对照很有启发。腾讯不是因为 2016 年做出《王者荣耀》才伟大，而是后来又有《和平精英》《三角洲行动》，并且能让老游戏长线运营、新游戏持续补位。泡泡玛特现在更像 2017-2018 年的腾讯游戏，手里有一张超级大牌，但还需要证明自己能把星星人、SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、HIRONO 等 IP 做成梯队，而不是靠单点爆款吃一年。
壁垒有四个：用户关注度、艺术家签约、全球门店、供应链和运营团队。真正的量化观察点不是每天二级市场情绪，而是今年能不能把去年 20 亿收入级别的星星人通过联名和运营推到 50 亿以上，能不能让 17 个亿元 IP、7 个十亿元 IP 继续扩容。四哥的结论是，泡泡玛特可以给“工业化 IP 平台”的观察估值，但必须持续扣掉单 IP 过热和潮流审美回落的折价（参考《泡泡玛特距离腾讯游戏、字节内容的“工业化”制造能力还有多远？》）。
比亚迪：规模优势还在，但现金流已经开始喊疼
结论先行：比亚迪仍是中国新能源车里最强的规模机器之一，但今天这篇万字分析提醒我们，规模不自动等于股东回报。电动车行业已经从渗透率红利，进入价格战、智能化投入、海外扩张和现金流压力同时兑现的阶段。
产业链供需的压力很清楚。国内市场从增量竞争转向存量竞争，车企为了维持销量持续降价增配。比亚迪的 7-20 万元区间仍然竞争力很强，靠王朝、海洋、腾势、方程豹、仰望覆盖多价格带；但高压平台、智驾、电池密度、闪充、全系智驾下沉，很多技术升级都不能单独加价，本质上是把利润拿去补产品力。
技术壁垒仍然存在。第五代 DM 混动热效率提升至 46%，NEDC 馈电油耗降到百公里 3L 以下；第二代刀片电池能量密度提升约 5%，闪充常温 5 分钟可从 10% 充到 70%、9 分钟到 97%；计划到 2026 年底建成 2 万座闪充站。智驾方面，“天神之眼”把智驾下沉到低价车型，靠年销量规模积累真实道路数据，长期可能形成训练优势。
但财务压力不能忽略。2025 年有息债务暴增约 800 亿元，货币资金减少 270 多亿元，固定资产增加 300 亿元、在建工程增加 280 亿元，资本开支达到 1570 亿元。营收微增但净利润下降，毛利率下滑、费用率上升，2026 年一季度营收下降 11.82%、扣非净利润下降 49.24%。海外是主要增量，2026 年上半年海外销售 79 万辆，全年可能到 170-190 万辆，但出海也会遇到关税、本地化产能和政策风险。
四哥的定性是，比亚迪不是不能看，而是不能再只用“新能源龙头”四个字遮住现金流。它的护城河在规模、供应链、三电和全球化，风险在价格战、资本开支、存货、应付体系、海外政策和智能化投入回报。以后看比亚迪，利润多点少点不是第一位，经营现金流能否覆盖投资支出、海外毛利率能否稳住、智驾能不能形成溢价，才是生死账（参考《「比亚迪」万字分析！》）。
认知充电：触及底层的商业定理
- 核心定理/逻辑：高毛利如果要靠高销售费用硬买，护城河大概率是假的。倍轻松 2025 年毛利率 57.52%，销售费用率却达到 52.98%，营收同比下降 28.21%、归母净利润亏损 0.97 亿元，说明产品溢价没有转化成自发需求，而是被流量和渠道费用吞掉（参考《倍轻松：被52%营销费吞噬的伪科技，与正在失控的治理底线》）。
- 我的内化启示：以后看消费科技、健康硬件、智能硬件，不能只看毛利率高不高，要把毛利率和销售费用率放在一起看。如果一家公司每赚 100 元收入，要花 50 元以上去推销，说明消费者不是主动买，而是被不断教育、折扣和渠道触达推着买。这样的公司一旦收入下滑，费用刚性会直接把利润表打穿。
- 核心定理/逻辑：数据资产如果不留在上市公司体内，小股东吃不到 AI 第二曲线。金域医学有 30PB 医检临床数据、每天继续沉淀数据，但新设金坤医智里上市公司只占 20%，实控人和高管体系通过多家合伙企业掌握大头，作者认为这让 AI 商业化利益更多流向体外主体（参考《金域医学触底，能走到多远？》）。
- 我的内化启示：AI 时代，私有数据是核心资产，但投资时不能只听“我们有数据”。要看数据授权给谁、定价谁决定、模型 IP 属于谁、商业化主体在不在上市公司体内。好资产如果被体外公司以低成本拿走，再贵的数据也可能只变成控股股东的第二曲线。
- 核心定理/逻辑：个人投资者的优势不是更快，而是不必按职业机构的时间尺度比赛。格雷厄姆的核心原则是区分投资和投机、买股票就是买企业、永远留安全边际；茨威格还建议设置“试手资金账户”，亏完不追加，把手痒关在笼子里（参考《如何成为一名聪明的投资者？“最懂格雷厄姆的人”剖析，个人投资者战胜“聪明钱”的优势和纪律》）。
- 我的内化启示：今天这种高低切换、长鑫 IPO、创新药暴涨、科技杀跌的环境，最容易让人把投机误当投资。职业资金每天要排名，个人不用。我们的优势是可以等、可以不交易、可以只在价格低于价值时出手。真想参与情绪交易，也要事先划定比例，不能让娱乐账户反过来绑架家庭资产负债表。
- 核心定理/逻辑：红利和大盘相关性下降，是牛市中后期成长权重上升和风格轮动共同作用，不是红利资产突然失效。银行螺丝钉把红利单独设星级，就是因为宽基指数在成长股上涨后会被动纳入更多成长权重，整体市场星级已经难以反映红利估值（参考《螺丝钉红利星级来啦，该怎么用？｜第458期精品课程》）。
- 我的内化启示：价值资产不能用成长牛市的指数温度计来判断便宜贵。红利股的核心回报来自股息、低估买入和长期盈利增长，短期跑输高位科技并不等于失去价值；但反过来，红利修复也不能无脑追，股息率、分红稳定性和盈利韧性才是买入依据。
风控与纪律：四哥团队的下一步盯防清单
- 第一，继续盯 AI 债务和预算挤出。重点看 AI 债券利差、云厂资本开支、IBM 这类企业软件预算变化、CoreWeave 等 AI 云公司长协成本风险。如果硬件涨价开始持续挤压软件和企业 IT，AI 估值会从“总需求扩张”变成“利润再分配”。
- 第二，存储链只看定价权。长鑫上市后，不要用它的估值去抬所有 A 股存储概念。原厂、设备、材料、封测、模组、分销的利润归属完全不同，尤其警惕没有技术壁垒、只有库存价差的伪龙头。
- 第三，创新药从普涨切到验证。接下来盯三件事：BD 首付款是否足够大、里程碑兑现路径是否清楚、CXO 订单和产能利用率是否继续回升。低质量 me-too 和纯 AI 制药概念，反弹后要主动过滤。
- 第四，白酒消费只当早期修复，不当长牛复刻。五粮液二季度利润、舍得和水井坊控货、酒类价格同比下降，都说明渠道还在排水。只有库存、价格、动销和现金流一起改善，才考虑提高权重。
- 第五，汽车链重点看成本传导。存储、碳酸锂、智能化投入、研发减值都会进利润表。车企能否涨价、能否把智驾做成溢价、海外销量能否贡献更高毛利，是后续比销量更重要的变量。
- 第六，仓位纪律上不做两头追。高位科技反弹不追杠杆，低位医药消费涨停不追情绪；组合里保留能产生现金流的红利和低估资产，用小比例研究型仓位跟踪创新药、AI 应用连接层和真正有定价权的硬件链。